“一带一路”、高额外汇储备与企业海外并购问题研究

　　摘要：文章利用1994～2014年我国外汇储备统计数据，通过运用R/I、R/SD、R/D、R/M2等比例分析法，研究我国外汇储备规模与“一带一路”战略下企业 “走出去”对外进行海外并购问题，得出结论：20年间我国外汇储备规模总量过高，超出适度性规模，归因于国际收支顺差、制度与政策导向等因素，使得货币政策的施行受到影响及外汇储备面临结构风险等，因此，国家“一带一路”战略下，我国企业海外并购能够调整外汇储备规模适度性，同时，高额外汇储备亦为我国企业海外并购提供了必要的支点。

　　关键词：一带一路;外汇储备;企业海外并购

　　《中国外汇》致力于宣传我国外汇管理的方针、政策和规定，探讨外汇管理体制改革的有关问题，交流推广经验，介绍国外外汇管理制度。

　　一、引言

　　外汇储备作为一种重要的国际储备资产，不仅在对外支付和调节本币汇率稳定上发挥着重要作用，更是一个国家在国际发展中的重要保障。但外汇储备还是把双刃剑，适度的外汇储备有利于汇率的稳定和经济稳健增长;而外汇储备规模过高，不仅降低了央行货币政策的有效性，还会影响我国对外贸易的长远发展，不利于国民经济健康发展。而我国的外汇储备规模截止2105年已达到3.3万亿美元，对于宏观经济的负面影响开始凸显。所以，加强我国外汇储备管理，研究我国外汇规模的适度问题，具有非常重要的意义。

　　外汇储备对外支付、稳定本币汇率等职能决定了它在一个国家在经济发展中的重要性。而适度的外汇储备规模才能更好的发挥它的作用，这个适度规模应该是能满足短期国际收支平衡的需要;使持有外汇储备的机会成本最小;稳定汇率，促进一个国家经济健康发展的合理水平。笔者通过比例分析法，从外汇储备与进口总额比例法（R/M），外汇储备与短期外债的比率（R/SD），外汇储备与外债余额的比率（R/D），外汇储备和广义货币（M2 ） 的比率（R/M2）四个方面对我国外汇储备的高速增长是否是合理的，外汇储备规模是否是适度进行实证分析。通过对计算结果分析，最后得出关于我国外汇储备规模过高的结论。

　　二、外汇储备规模统计性分析

　　（一）外汇储备与进口总额比例法（R/M）

　　该方法是由美国经济学家罗伯特·特里芬（Robert Triffin） 教授提出的，认为一国的外汇储备与它的贸易进口额之比，应保持在20%～40%的标准内，满足3个月进口需要为宜。

　　从表1可以看出我国在1999年以前， R /M比率大多数保持在30%以下。2000年以后，因开放了外汇体制和人民币汇率， R /M出现了持续的快速增长。到了2003年以后，R/M比率接近于1，远远高于国际通行的20%～40%标准。特别是2014 年，我国进口额为11325亿美元，而外汇储备与进口的比率也达到132%，为历史最高水平。

　　（二）外汇储备与短期外债的比率（R/SD）

　　R/SD=外汇储备/短期外债。短期外债，是本国金融体系及个人在境外进行的期限小于或等于一年的各种谋利行为的投资。R/SD是保证外债清偿力的标志，国际警戒线是100%，过低会影响该国经济信心，容易诱发金融危机。

　　从表2可以看到：在我国R/SD自1995年开始就没低于100%的，且呈现渐进上升趋势。2000年以后都在4.96以上， 2006 年竟高达12.66。2006年以后，因调整短期外债统计口径有所下降，但仍远超国际警戒线。

　　（三）外汇储备与外债余额的比率（R/D）

　　R/D反映的是一国支付外债的能力，是一国增加国际清偿力和国际信誉的重要保证，一般应保持在30%—50%之间，过低会导致其他国家对其失去投资信心，过高说明外汇储备规模过大。

　　从表3.3中可知， 1999年以前我国的R/D的比率除1997年以外全部小于30%， 2000年开始渐进增加。2005 年以来一直在100%以上，并在2014 年到最高值338%。

　　（四）外汇储备和广义货币（M2）的比率（R/M2）

　　广义货币（Broad money）是货币供给的一种形式或口径，等于交易货币和定期存款及储蓄存款相加。国际收支的差额意味着官方储备的增减，顺、逆差就是国内货币需求过度或供给过多。

　　可以看出，1999年之前R /M2较低，到了2000年以后，R /M2基本保持在一个稳定的水平，但是自2008年以后R /M2又迅速提高，2014年R /M2比率达到0.25，是历年来的最高水平。说明1992年来我国外汇储备增速更快，其产生的外汇占款比重也越来越大，对我国的货币政策产生了扭曲效应。

　　综上所述，无论从R/M、R /SD、R /D、R/M2那个比率分析，都可以看出近年来我国外汇储备增长速度过快，总量过高，已经远远超过适度规模的水平。

　　三、我国外汇储备规模持续增长原因分析与负面效应

　　至今，外汇储备过多增长对我国宏观经济的负面影响已经开始凸显，研究外汇储备规模持续增长的原因，对于解决外汇储备持续增长的不利影响和保持国民经济持续快速健康发展具有十分重要的意义。

　　（一）外汇储备规模持续增长的原因

　　1. 国际收支顺差

　　改革开放以来，我国经济快速发展，制造业产能不断扩大，且 “奖出限入”、出口退税等优惠经济政策和不用国外直接投资的资金进口的制度，导致我国贸易顺差不断加大。持續、快速增长的贸易顺差使得我国外汇储备猛增。

　　2. 管理层观念和政策误区

　　一是经济实力误区。许多人认为，外汇储备能体现经济实力，越多越好，这其实是个误区。因为，外汇储备来源分为经常收支盈余和资本净流入两种。前者反映的是对初级产品的输出能力，而不是更有价值的生产能力;而后者本身就是债务性的，并不能凸显经济实力。

　　二是危机免疫误区。一些专家学者认为外汇储备越高，抵御金融危机的能力越强，形成了危机免疫误区。实际上，外汇储备在金融危机中发挥的作用十分有限，高额外汇储备并不能完全抵御金融风险。

　　3. 政策导向和制度缺陷

　　非弹性汇率制度影响外汇储备的增长。虽然我国对外宣称的是实行以市场供求为基础的、有管理的浮动汇率制度，但实际上，在外汇市场上，为了维持汇率稳定，我国允许汇率浮动的幅度极为有限。这使得我国外汇储备被迫增加，还促进了我国出口贸易，增加贸易顺差。

　　（二）外汇储备规模持续增长的负面效应

　　外汇储备规模增加推动经济增长的同时，亦对我国经济带来了较多的负面效应，其中包括央行货币政策调控有效性降低、调控存在时滞与结构性风险等。

　　1. 削弱央行货币政策调控的有效性

　　我国外汇储备是通过央行在外汇市场上投放基础货币购汇形成的。外汇储备增加会导致基础货币被动增加，然后在货币乘数的作用下，形成更大的货币供应量，造成通货膨胀，这会削弱央行货币政策的有效性。

　　2. 缩短货币政策调控时滞

　　央行为了控制因外汇储备增加而被动扩张的货币供应量，就会压缩外汇占款以外的其他基础货币投放渠道，然而外汇占款却可以把基础货币迅速转化为企业存款，使得货币供应量扩张速度加快和调控时滞缩短，不利于货币政策调控，形成了消极的货币政策传导性。

　　3. 单一的外汇储备结构面临收益风险

　　中国外汇储备以美元资产为主，币种单一，收益微薄，导致中国的储备资产被美国“低成本使用”，而且美元不断贬值，美国国债债权的价值不断缩水，甚至有美國国债泡沫破灭的风险。

　　四、“一带一路”战略下高额外汇储备出路与企业海外并购

　　近年来，企业海外并购作为对外直接投资（OFDI）的一种主要形式，无论从数量还是交易量方面增长都相当迅速，我国对外直接投资的迅速增长源于高额的外汇储备作为资金支持，使得企业能够顺利地对外直接投资，包括企业海外并购与绿地投资。

　　2014年以来，国家实施对外直接投资“一带一路”战略，亦是建立在高额外汇储备的基础上的。至今，已有52个国家申请成为创始成员国的“一带一路”战略将亚、非、欧三大洲通过陆路和海陆，联系起来，横跨26个国家和地区;覆盖人口44亿，占全球总人口数的63%，将成为覆盖面最广，发展潜力最大，影响最深刻的人类发展工程。在高额外汇储备的支持与一带一路战略背景下，企业对外直接投资进行海外并购步伐将继续加快。

　　（一）中国企业海外并购现状

　　自2006年企业海外并购交易总额首次超过“绿地投资”后，直至现今均处于领先地位，同时我国企业海外并购多以发达国家为主体，企业海外并购规模逐渐变大，并且并购主题呈现多元化、并购行业分布广泛化、并购目标及功能多样化等特征，中国企业海外并购区域、产业集聚化，以国有企业为主角、行业领域都相对集中在先进技术与能源类行业，并购方式多元化，从以现金为主到现今许多金融机构广泛介入到企业海外并购的浪潮中来，目标国以亚洲为主，区位选择更为合理，尤其北美洲和大洋洲的企业海外并购更为集中与活跃。这是因为中国企业海外并购具有很多优势：第一，中国在早期有劳动力优势，劳工成本低廉在制造业中具有绝对优势，因此，我国具有人口红利的优势，为此，积累了大量的外汇储备;第二，国有企业通常享有国家政策的支持，通常能够容易的享受到国有商业银行给予的信贷支持，因此，国有企业“走出去”的容易度较高;第三，中国企业海外并购具有相对较低的融资成本额以及相对充裕的资金支持，依赖于高额外汇储备，我国企业海外并购具有先决条件与优势;第四，改革开放至今，中国经济经历了飞速发展，中国企业积累了大量的资本剩余，公司业绩增长率高，为企业海外并购奠定了基础;因此，中国高额的外汇储备是提高企业海外并购最有力的资金支持。

　　为了清晰的描述企业海外并购交易数量及其金额的增长形势，我们作出中国企业海外并购交易金额如下图对此进行分析，下面我们给出发生在中国的企业并购数量与交易金额统计表与统计图：

　　从上表5可以看出，我国企业海外并购交易数量呈小幅波动，稳步上升趋势，企业海外并购无论从交易金额与交易数量上均有大幅度的提高，据统计显示，2006年之前，我国企业海外并购年交易数量均处于50起以下，直到2007年达到61起，迄今为止，企业海外并购数量稳步上升，从图上可以看到，2006年至2009年企业海外并购数量呈几何指数式增长，受金融危机影响，2010年环比与2009年有所下降后于2011年继续保持平稳增长的态势，2014年中国企业海外并购从数量上看，达到了历史上的最高值为246宗，环比增长率达到148%之多，总体而言，我国企业海外并购经过了萌芽准备阶段，起步后剧烈增长，预计这种增长态势会继续保持，交易金额与数量仍会稳步上升。而企业海外并购形式也将呈现，主体多元化、企业海外并购地区多样化、企业海外并购领域从上游到下游等理性化特点。

　　中国企业一直响应国家走出去的发展战略，海外并购金额从2002年的10.43亿美元快速增长到2013年的16.47亿美元，不断创历史新高。目前，全球经济的发展正在发生着非常大的变化，我国的企业也正在面临着非常难得的战略机遇。抓住机遇，升级转型，提升竞争力，进行海外并购，既有利于中国企业，也有利于国外企业，进而实现双赢。对中国自1990年到2014年中国企业海外并购交易数量及金额进行了统计，从表中可以看出，我国企业海外并购无论从数量还是其成交金额上均有明显的提高，而2008年中国实行4万亿投资，导致结构突变，使得企业海外并购数量急剧增加。

　　（二）中国企业海外并购——行业与所有制视角分析

　　对我国企业海外并购的主要行业进行统计，其中包括：高科技、工业、消费相关行业、原材料、金融服务、房地产、能源电力以及医疗健康和其他，从上表与上图分析可得，原材料、工业、高科技与消费相关并驾齐驱，成为我国企业海外并购的主力军，金融服务行业并购暂露头角，这体现了“一带一路”战略下，高额外汇储备为我国各行业企业走出去奠定了良好的基础。

　　同时，通过对我国企业海外并购的性质，从民营企业和国有企业两个角度来进行对比分析，我们可以得出，民营企业参与海外并购数量较多，而国有企业并购金额强势，即民营企业参与企业海外并购的数量多但成交金额较少，而国有企业由于资金力量雄厚，所以虽然成交数量不多，但其交易金额却占有绝对的优势。我们统计了2008年到2014年国有企业以及民营企业披露的交易数量及金额并直观的给出其变化趋势，我国企业海外并购处于国有企业数量较少、交易额强势地位，而民营企业恰好与之相反，民营企业呈现交易额低、数量较多的趋势，从交易金额的角度来看，国有企业交易金额自2008年后保持稳步上升趋势，民营企业交易金额自2008年到2012年保持持续上升阶段，于2013年稍有回落后又恢复上升趋势，国有企业交易额绝对数量高于民营企业;而从交易数量的角度来看，国有企业交易数量呈现上下波动趋势，伴随着小幅度的上升与下降趋势共存，而民营企业交易数量大致呈现稳步上升的趋势，并且成交数量的绝对额高于国有企业，高额外汇储备激发了中小企业“走出去”的活力， “一带一路”战略是以我国高额外汇储备为基础，利用外汇储备加快我国企业“走出去”，推进企业价值链优化与国家产业链升级的重要手段。

　　因此，“一带一路”战略下，高额外汇储备使得我国对外直接投资从交易数量与交易金额方面取得了显著发展，保障了我国企业能够顺利的“走出去”进行企业海外并购与绿地投资。因此，调整外汇储备规模，去除国内过剩产能，同时，促进国内企业价值链升級，获得发达国家逆向技术溢出，引进先进科学技术等是外汇储备的必要出路。

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